21 marzo 2023
1. Resumen
Compañía ingeniería IT, Alemania
Capitaliza por 1.225 Millones (Small Cap)
Precio por acción 90€
Alto crecimiento orgánico (15% - 20% anual) + M&A (Fusiones y adquisiciones)
Insiders poseen un 35% de las acciones, están alineados con los accionistas
Atractiva valoración, 15x PER y 9x EV/EBITDA
El 87% de los ingresos son recurrentes
Crece a ritmos del 30% anual
Bajo capex, negocio con poca necesidad de reinversión
Sector de alto crecimiento
Spin-off de Allgeier
2. Empresa
Nagarro es una empresa global de ingeniería digital, cuenta con más de 18.000 empleados, presente en 33 países, principalmente en el centro de europa y América del Norte. Salió a cotizar en la bolsa de Frankfurt en octubre del 2020 resultante de la spin-off de Allgeier. La decisión de Allgeier de separar sus unidades, fue básicamente poner de manifiesto la calidad de esta división y prestar servicios a empresas medianas y grandes, con enfoque global.
La empresa brinda soluciones de ingeniería y tecnología digital para la transformación del negocio, presta servicios a empresas con procesos antiguos que necesitan renovarse. Incluye ingeniería de productos digitales, comercio electrónico y servicios de experiencia del cliente, soluciones basadas en IA (inteligencia artificial) y ML (machine learning), soluciones en la nube e IoT (internet de las cosas), y consultoría en la próxima generación, además ofrece agilidad de procesos; gestión de API (interfaces de programación de aplicaciones); desarrollo y gestión de aplicaciones; aplicación de gestión de servicios; inteligencia artificial, datos y análisis, blockchain, CRM, soluciones de comercio digital, marketing digital, internet de las cosas, servicios de seguridad, transformación y modernización de procesos.
2.1 Líneas de negocio
La empresa se concentra principalmente en el sector financiero, automotriz y retail.
Un aspecto positivo es que tiene poca concentración de clientes, no depende de unos pocos clientes importantes que si fallan, puede hacer fracasar la compañía
El 74% de las ventas provienen de diversos clientes, la compañía no esta concentrada en unos pocos clientes
2.2 Posicionamiento geográfico
La mayor parte de sus clientes se encuentran en Europa y Norteamérica, países con un tipo de moneda más fuerte y economías más estables.
El segmento de Norte América creció un 30% entre 2020 y 2021, el centro de Europa al 13% y el segmento del resto de Europa al 21% en el mismo periodo.
Y los ingenieros que trabajan para Nagarro, provienen de países como la India, Romania, países con mano de obra igual de cualificada, pero a un menor coste. (Modelo Offshore)
La masa laboral es de casi un 90% de ingenieros profesionales.
2.3 Crecimiento
Las ventas crecen a ritmos del 32% CAGR los último años y un crecimiento del 57% en 2022. Se preve un crecimiento del 20% para el 2023
La empresa tiene más de 1.000 clientes en 63 países
La estrategia de crecimiento es básicamente orgánico (con clientes existentes y nuevos recomendados) y de M&A (fusiones y adquisiciones)
20% de crecimiento orgánico, del cual 7% viene de nuevos clientes y el 13% vienen de los clientes ya existentes.
Con respecto a M&A, la compañía realizo la adquisición de RipeConcepts en 2022, empresa líder en servicios digitales (añade 10 millones en ventas y 650 empleados), y un importante acuerdo de fusión con Techmill, empresa de servicios fintech, socio de Temenos, líder mundial en tecnología financiera para banca. En 2023 la empresa ha llevado a cabo la adquisición de Infocore y esta a la espera de la aprobación antimonopolio para la adquisición de MBIS, un Gold Partner de SAP en Turquía.
Ventas
2.4 Evolución del EBITDA de la compañía
El EBITDA crece a un ritmos del 40% anual, superior a las ventas debido a la expansión de márgenes de la compañía.
Ha pasado de 26 M a 148 M en los últimos 5 años.
En Europa el mercado donde operan crece un 10%, en Norteamérica el 10%, a nivel global un 12% (el PIB crece al 4%) el sector de ingeniería IT crece muy por encima del PIB mundial.
Los servicios de IT tradicionales crecen tan solo al 3%.
2.5 La empresa trabaja con los líderes de cada sector
Para los clientes de Nagarro (o empresas similares como Epam o Globant) la inversión no acaba, porque cuando han desarrollado algo, aparece otra cosa nueva (si una empresa competidora lo hace, tu también lo tienes que hacer y debes llamar al Nagarro que te haga ese desarrollo para ponerte al día con la funcionalidad nueva que aparezca) Permanentes actualizaciones.
2.6 Fuerza laboral
Nagarro cuenta con más de 18.000 empleados ubicados en 33 países.
Opera bajo modelo Offshore con ingenieros en regiones de bajo coste, como la India, Europa del Este, reduciendo costes de personal.
Luego tienen ingenieros de forma local para coordinar el proyecto
El trabajo basado en códigos se puede hacer de forma remota desde otras regiones
Esta ventaja de costes les permite ofrecer precios inferiores al cliente, superando a la competencia, gracias a mejores márgenes de beneficios
Tiene solo un 13% de rotación de personal, baja rotación comparado con la media del mercado del 20% (los trabajadores permanecen por más tiempo en la compañía, de media 7 años, comparado con 4 años de media del sector)
Es importante destacar, en empresas de este sector, que el coste en personal (staff cost) es alto, por ser el motor del negocio. En el caso de Nagarro corresponde al 68% de las ventas.
2.7 Estructura de acciones
El 54% de las acciones están disponibles para ser negociadas en bolsa (free float) y un 31% de las acciones corresponden al comité administrativo de la compañía. Un porcentaje alto de free float para realizar una fluida transacción de compra y venta por parte de los accionistas.
3. Sector servicios IT
Dentro del sector de servicios IT, existen tres categorías. Es importante entender cada una de ellas para definir las características positivas que tiene el sector específico donde opera Nagarro.
3.1 Categorías IT
Global IT services Consiste básicamente en implantación, toman un software determinado y lo instalan al cliente. Este tipo de compañías son las que entregan menos valor al cliente. Crecen de media al 1%~4% anual.
Offshore IT services Consultoría informática que aporta un poco más de valor a la cadena, subcontratan trabajos en países como la india con sueldos más bajos para desarrollar labores básicas de carga de trabajo, y a su vez, hace que estas compañías tengan mejores costes, lo cual traspasan a sus clientes en mejores precios. Estas empresas crecen de media al 14% anual.
Next~gen o Ingeniería IT consiste en soluciones a medida del cliente, pueden crear su propio software y adaptarlos a las necesidades del cliente. También pueden usar un software estándar de Microsoft, Oracle, Salesforce y adaptado a las necesidades del cliente, obteniendo márgenes EBITDA altos (entre el 15% y 20%). Este tipo de empresas cuentan con ingenieros off~shore o locales y crecen de media al 33% anual. Se prevé un crecimiento mayores al 15%~20% anual para los siguientes 5 años. Nagarro opera en esta categoría de servicios IT.
Estudio de febrero de 2020, desde entonces estos múltiplos se han comprimido haciendo a estas empresas aún mas atractivas
3.2 Vistazo global al sector
Se prevé que el mercado de servicios digitales IT sea superior a 500 billones de dólares para 2024, un crecimiento del 12% anual en cuatro años, muy por encima de muchos sectores y bastante superior al PIB mundial. Otros estudios estiman un mercado superior a 700 billions para 2024 con crecimientos del 15% anual. No hay duda que Nagarro cuenta con viento de cola para continuar con el crecimiento.
4. Spin-off entre Allgeier y Nagarro octubre 2020
Nagarro es el resultado de una Spin~off de Allgeier (Una Spin-off es una empresa que nace a partir de otra, mediante la separación de una división subsidiaria o departamento, para convertirse en una empresa por sí misma)
Nagarro comienza a cotizar en octubre del 2020 después de la spin-off
Ratio de distribución 1:1 (1 acción de Nagarro por cada acción de Allgeier)
La idea consistía en mejorar la visibilidad a Nagarro
Al salir a cotizar la empresa tiene acceso a capital de mercado para su crecimiento potencial
Allgeier está centrada en el mercado Alemán por idioma y Nagarro con perfil más al internacional
El equipo directivo original se quedó después de la spin off lo cual fue un buen indicador
5. Comparables
Al comparar Nagarro con otras empresas similares del sector, vemos que tiene de media múltiplos P/FCF y EV/EBITDA más bajos (es la más barata por tener menor capitalización y ser menos conocida)
Tiene un ROCE del 30%, superior al de sus comparables (mayor calidad)
Sus competidores más cercanos son Endava, Globant y Epam tienen un crecimiento similar, márgenes operativos similar, pero una valoración más elevada, debido a su liquidez y capitalización.
Nagarro tiene algo de deuda, solo 0,9x deuda/ebitda, algo normal en fase inicial
Endava plc y Epam usan el modelo Offshore con ingenieros de europa del Este.
Globant usa ingenieros de América latina.
6. Directiva
La directiva tiene una baja remuneración, unos sueldos fijos cercanos 300.000€, extremadamente bajo para una directiva de este sector. Está claro que su interés está en la revaloración de las acciones.
Los fundadores de Nagarro poseen más del 30% de las acciones de la compañía. Están completamente alineados con los inversores.
7. Ventajas competitivas
Especialización (plantilla de ingenieros correctos)
Reputación y bajos costes
Recurrente (integración de experiencia con antiguos clientes, aplicada a nuevos)
Equipo gestor
Plataforma de crecimiento
8. Riesgos
Relacionados con la economía general y las condiciones de mercado
Concentración e rotación de algunos consumidores
Asociados con las adquisiciones que pueda hacer la compañía
Riesgo de crédito, el incumplimiento de clientes en los pagos de servicios
Ciberataques
9. Valoración
Para la valoración vamos a suponer tres escenarios, 1. conservador, 2. optimista y 3. pesimista, para estimar las diferentes situaciones que puedan suceder.
La empresa viene de crecer el último años al 57%, pero en ningún escenario pondré un crecimiento superior al 23%, por suponer que es difícil mantener en el tiempo niveles tan altos de crecimiento
La valoración media histórica de la compañía está en torno a PER 30x y EV/EBITDA 15x (actualmente está a múltiplos más deprimidos por la actual crisis bancaria y el conflicto de Ucrania, afectando directamente a las small y micro caps tecnológicas en Europa)
La empresa cotiza (market cap) por 1.225 millones a un precio de 90€ por acción, con 13 millones de acciones
9.1 Escenario conservador
Suponemos un crecimiento en ventas del 20%
Margen operativo (EBIT) del 10%
Tasa impositiva del 25%
Múltiplos de valoración de 25x PER y 13x EV/EBITDA
Precio actual de cotización de 90€ por acción.
Rentabilidad estimada en torno al 30% anual a cinco años. *
Precio objetivo podría estar en torno a 240€ a tres años y 350€ a cinco años.
9.2 Escenario optimista
Supuesto crecimiento del 23%, con M&A (fusiones y adquisiciones)
Conservamos márgenes operativos del 12%
Expansión de múltiplos PER 30x y EV/EBITDA de 16x
Precios actuales de 90€ por acción.
Rentabilidad estimada del 40% anual a cinco años. *
El precio objetivo podría estar en torno a 350€ a tres años y 500€ a cinco año.
9.3 Escenario pesimista
Se ralentiza el crecimiento al 15%, podría ser el caso de una recesión.
Comprime márgenes al 8%
PER 18x y EV/EBITDA de 10x
Precio actual de cotización de 90€ por acción.
Rentabilidad estimada del 17% anual a cinco años. *
Precio objetivo podría estar en torno a 140€ a tres años y 200€ a cinco años.
10. ¿Por qué están baratas las acciones?
Crisis financiera actual
Conflicto Rusia- Ucrania
Todas las acciones tecnológicas, en especial las de empresas europeas han sufrido los estragos de la guerra
Empresa Small Cap poco conocida.
Poco líquida, los grandes fondos o inversores no pueden comprar grandes paquetes de acciones, aunque esto está dejando de ser así…
*Esta es la magia de las small cap, poco seguidas, en mercados discretos, están en una fase inicial y grande inversores no pueden invertir por ser poco líquidas*
Disclaimer
Este análisis no es una recomendación de compra ni de venta, es mi opinión personal y cada persona debe hacer su propio análisis de la compañía.